![미래에셋증권 자기자본이익률(ROE)와 구성요인(단위: %, 배)./출처=전자공시, 한국금융신문](https://cfnimage.commutil.kr/phpwas/restmb_allidxmake.php?pp=002&idx=3&simg=2024072602331709182a837df649411612622953.jpg&nmt=18)
26일 금융투자업계에 따르면 국내 상장 증권사 중 초대형 투자은행(IB)은 미래에셋증권, NH투자증권, 삼성증권 등 3곳이다. 이중 미래에셋증권은 지난 1월 24일 정부의 ‘기업 밸류업 프로그램’ 발표 이후 주가상승률이 3%로 가장 낮다. 같은 기간 NH투자증권과 키움증권 주가는 각각 31%, 21%로 올랐다.
강력한 주주환원정책에도 주가가 시들한 이유는 낮은 자기자본이익률(ROE)이 꼽힌다. 작년 말 기준 미래에셋증권 ROE는 3%로 NH투자증권(7.5%), 키움증권(9.3%)과 비교할 때 현저히 낮은 수준이다. 올해 1분기 말 기준 ROE(연환산 기준)는 개선세를 보이고 있지만 여타 증권사 대비 상승폭이 크지 않다.
ROE를 구성하는 요인은 크게 세 가지로 나뉜다. 매출액순이익률(순이익/매출액), 총자산회전율(매출액/총자산), 레버리지비율(총자산/총자본) 등이며 이 세 가지 지표를 곱하면 ROE가 도출된다.
하지만 매출액 감소와 판관비 부담은 모든 증권사에 공통적으로 작용하는 요인이다. 문제는 ROE의 항상성이다.
예측 불가능=불확실성, 기업 가치 하락 요인
ROE와 같은 재무비율은 기업마다 일정한 수준을 유지한다. 개인들이 월급을 받아 일부를 소비하고 나머지는 저축하는 것처럼 일종의 패턴이 존재한다는 뜻이다.그 원인을 추적해보면 순이자손익이 있다. 작년말 기준 미래에셋증권 순이자손익(이자수익-이자비용)이 2021년 대비 반토막이 났다. 같은 기간 NH투자증권과 키움증권은 오히려 증가하는 등 완전히 상반된 모습을 보였다.
세부적으로 보면 이 기간 동안 미래에셋증권의 이자수익은 226.7% 확대(1조3203억원→4조3138억원)됐다. 하지만 이자비용은 무려 614.5%(5527억원→3조9490억원)으로 늘었다. 지난 2021년 미래에셋증권의 이자비용은 영업비용 대비 4.7%에 불과했다. 하지만 작년 말에는 20%까지 증가했다.
미래에셋증권은 사세를 확장하는 과정에서 외부차입 등이 크게 증가했다. 성장을 위해 불가피한 선택이지만 그 이후 이자부담이 크게 늘었다는 점은 자금조달 결정을 위한 과정이 신중하지 못했다는 뜻이다.
미래에셋증권은 경쟁사 대비 낮은 ROE도 문제지만 비용통제가 되지 않는다는 것은 더 큰 문제다. 기업가치를 결정하는 가장 큰 요인 중 하나는 예측 가능성이다. ‘주식시장은 불확실성을 가장 싫어한다’는 말과 일맥 상통한다. 적극적인 주주환원 정책에도 시장이 좀처럼 반응하지 않는 이유다.
한 증권사 연구원은 “미래에셋증권은 공격적인 성격을 갖고 있어 성장에 대한 기대감도 있지만 그만큼 불안하다는 인식도 있다”며 “자산 규모는 확대될 수 있으나 기업가치 측면에서는 불리하게 작용할 수 있다”고 말했다. 그는 “통계적으로 재무비율이 일정 수준을 유지하는 기업이 장기적으로 높은 가치를 부여 받는 만큼 공격성을 유지하되 비용통제 부문에서는 좀 더 타이트하게 관리할 필요가 있다”고 조언했다.
한편, 나이스신용평가에 따르면 미래에셋증권의 자기자본 대비 우발부채 비율은 15.2%로 초대형IB 중 가장 높은 수준의 재무안정성을 유지하고 있다.
이성규 한국금융신문 기자 lsk0603@fntimes.com
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