NHN 정우진표 ‘슬림 경영ʼ…수익성·시장신뢰 동시 회복 [Z-스코어 기업가치 바로보기]

[한국금융신문 정채윤 기자] 기업 가치에 영향을 미치는 요인은 다양하다. 객관적 평가를 위해서는 다양한 변수를 고려해야 한다. 한국금융신문은 ‘알트만 Z-스코어’를 통해 기업이 현재 처한 상황과 대응, 재무건전성 등을 입체적으로 바라보고 그 속에 숨어있는 의미를 심층적으로 다뤄보고자 한다. <편집자 주>

한때 104개나 됐던 NHN 계열사 수가 60여 개 수준으로 대폭 줄었다. NHN이 확장기 재무 부담을 덜고, 슬림 경영으로 수익성과 시장 신뢰를 회복하며 기업가치 개선의 물꼬를 텄다는 분석이다.

덩치 커지며 건전성은 ‘빨간불’

NHN은 2020년대 초·중반까지 게임·결제·커머스·클라우드·AI(인공지능) 등으로 사업을 확장하며 외형 성장을 이어갔다. 그러나 이같은 멀티 포트폴리오 전략은 단기간 재무 구조를 압박하는 부메랑이 됐다.

한국금융신문이 AI 데이터 플랫폼 딥서치를 통해 확인한 NHN의 알트만 Z-스코어 흐름에서 그 경향이 뚜렷하게 나타난다. 2019년 2.35이던 이 회사 Z-스코어는 2024년 1.33까지 떨어졌다.

같은 기간 매출액은 1조4,866억 원에서 2조4,561억 원으로 증가했지만, 영업이익은 867억 원에서 -326억 원으로 적자 전환했다. 물론 적자 전환에는 일회성 요인도 작용했다. 2024년에 발생한 티메프 관련 비용 반영이 대표적이다.

하지만 업계에서는 일회성 충격만으로 설명하기 어렵다는 시각이 지배적이었다. 클라우드 센터 구축, 데이터 인프라 확대, 인건비 상승 등 확장기 동안 누적된 고정비 구조가 장기적인 수익성 저하를 초래했다고 보는 게 더 타당하는 분석이 나왔다.

NHN은 공격적 확장 기조로 2019년 총자산 약 2조5,000억 원대에서 2024년에는 3조 원을 넘어섰다.

이런 투자 확대가 기대만큼 이익으로 이어지지 못하면서 시장 평가도 식기 시작했다. 같은 기간 시가총액은 1조3,069억 원에서 5,960억 원으로 절반 이하로 줄었다.

정우진닫기정우진기사 모아보기표 ‘슬림 경영’

2024년 전환점이 찾아왔다. NHN은 ‘확장보다 체질’ 전략을 택했다. 본업을 중심으로 계열사 슬림화와 비용 효율화를 추진하며 수익 구조 정상화에 나선 것이다.

2022년 정우진 대표는 경영 효율을 극대화하기 위해 ▲게임 ▲결제 ▲기술(클라우드·AI) 세 가지 핵심 사업을 중심으로 연결 법인을 2024년까지 70개 이하로 줄이겠다고 공식화했다.

이를 바탕으로 NHN은 게임·커머스·콘텐츠 등 중복된 사업 부문을 단계적으로 재편했고, 수익성이 낮거나 전략적 시너지가 떨어지는 자회사는 매각했다.

그 결과, NHN 2025년 사업보고서에 따르면 2021년 104개에 달했던 연결 대상 회사 수는 60개 수준까지 줄어든 것으로 확인된다. 2023년에는 클라우드넥사, NH다이퀘이스트 등 12곳을 정리했다. 2024년에는 셀로디온, 지누씨앤씨 등 14개 계열사를 청산했으며, 지난해 하반기 에디토와 LOIT 등을 처분했다.

음악 유통을 담당하는 NHN벅스에 대해서는 올해 초 비파괴 검사 솔루션 업체 NDT엔지니어링과 매각 계약을 체결했으나 인수자가 잔금을 미납해 계약이 파기되면서 현재 재매각 방안을 검토 중이다.

Z-스코어 5년 만에 반등

비핵심 조직 축소로 경영 효율이 개선되자 수익성에도 변화가 나타났다. 2025년 NHN 연결 기준 영업이익은 772억 원으로, 불과 1년 만에 큰 폭의 흑자 전환에 성공했다.

실적 개선을 이끈 것은 주요 사업 부문 고른 성장이다. 모태 사업인 게임 부문은 웹보드 규제 충격을 딛고 캐시카우로 재무를 재정비하고 있다. 결제 부문은 NHN KCP와 NHN페이코를 전문화해 시장 점유율을 확대했다. NHN클라우드는 공공·금융권 프로젝트를 연달아 수주하며 인프라 매출을 견인했다. 수익성 개선은 곧바로 재무 건전성 반등으로 이어졌다. 회사 Z-스코어도 2024년 1.33에서 2025년 1.48로 상승했다. 5년간 이어졌던 하락 곡선이 멈추며 ‘재무 경고음’이 꺼진 셈이다.

Z-스코어 연도별 추이는 ▲2019년 2.35 ▲2020년 2.48 ▲2021년 1.87 ▲2022년 1.77 ▲2023년 1.48 ▲2024년 1.33 ▲2025년 1.48을 기록했다. 시장 신뢰도 빠르게 회복 중이다. NHN 시가총액은 2024년 말 5,960억 원에서 지난해 9,515억 원으로 약 50% 상승했다.

‘수익 중심’ 경영

NHN이 수익 중심 구조로 본격 전환하고 있다. 그동안 계열사 정리와 비용 효율화로 재무 기반을 다졌다면, 이제 영업 효율성과 자산 활용도를 높이는 체질 개선을 이뤄내야 한다.

세부 지표를 보면 회복 국면이 뚜렷하다. 총자산 대비 영업이익은 2019년 0.11에서 2024년 -0.03까지 하락했지만, 지난해 0.11로 다시 회복했다.

같은 기간 총자산 대비 이익잉여금도 0.22에서 0.13으로 떨어졌지만 지난해 0.23으로 반등했다. 단기 수익성과 장기 자본 축적이 동시에 회복되며 체질 개선이 본격화하고 있는 셈이다. 향후 과제는 이런 회복세를 지속시키며 창출된 이익을 안정된 자본으로 전환하고, 이를 실질 성장 동력으로 연결하는 것이다.

이를 뒷받침할 전략으로 NHN은 AI·데이터 인프라를 차세대 성장축으로 삼고 있다. 정우진 대표는 최근 “AI 퍼스트 기업으로 거듭나자”며 AI 시대 대응을 위한 실행 중심 조직문화 중요성을 강조했다.

이에 따라 NHN클라우드는 공공 클라우드 시장에서 사업 기회를 확대하고 있다. NHN KCP는 전자결제대행(PG)에 머물던 사업 구조에서 벗어나 종합 금융 플랫폼으로의 전환을 본격화했다.

두 핵심 사업 부문은 모두 반복 수익이 가능한 구조를 지향하고 있어, 수익성 중심 경영에 적합한 포트폴리오로 평가된다.

업계 관계자는 “클라우드·AI 부문 매출 효율성을 증명하면 기업가치가 진정한 회복 국면으로 들어설 것”이라며 “이익 회복세 지속으로 기업가치와 시장 신뢰 지표 모두 정상 궤도로 복귀하는 것은 시간 문제”라고 진단했다.

정채윤 한국금융신문 기자 chaeyun@fntimes.com